Кривая доходности (Yield Curve) – полезный инструмент, если его понять и научиться использовать. В этой статье мы постараемся объяснить основы её применения.

Итак, кривая доходности – это линейный график, который строится по ставкам облигаций. При этом у бумаг должно быть одинаковое кредитное качество, но разная «дюрация» – то есть срок обращения.

Обычно такой график строят по доходностям казначейских облигаций США сроком от 3 месяцев до 30 лет. Выглядит он примерно так:

Наклон кривой и направление её «прогиба» могут изменяться. И в зависимости от того, как выглядит кривая, можно оценить нынешнюю экономическую ситуацию и ожидания рынка на будущее. Кривая отражает прогнозы по будущей ключевой ставке центробанка и даёт подсказки о дальнейшем росте или снижении деловой активности.

По данным исследования University of Oxford - Saïd Business School, с конца 1970-х по 2019 годы после переворота «кривой» американская экономика постоянно сталкивалась с рецессией. Экономический спад наступал в среднем в течение 18 следующих месяцев. За 40 лет было только одно исключение, когда рецессия не произошла после инверсии кривой доходности. Поэтому кривую можно считать довольно надёжным опережающим индикатором. На неё точно стоит обратить внимание при выстраивании инвестиционных стратегий.

Как это работает. Виды кривой доходности

Чтобы понять суть «кривой», надо познакомиться с тремя её видами. Бывает:

• Нормальная кривая

• Инвертированная (перевёрнутая) кривая

• Плоская кривая

Нормальную кривую доходности вы только что уже увидели на графике выше. Посмотрите ещё раз. В этой разновидности кривой чем больше срок обращения облигаций, тем выше их доходность. У краткосрочных бумаг доходность самая низкая, у долгосрочных – самая высокая.

И это основное, во что нужно вникнуть. 

Такая кривая называется «нормальной», потому что в обычных условиях экономического роста инвесторы чувствуют себя более уверенно сейчас. Центробанк снижает базовую ставку – соответственно стоимость кредитования в экономике низкая. Деньги становятся «бесплатными», и инвесторы видят, что в ближайшем будущем ситуация вряд ли сильно ухудшится. Центробанк стимулирует инвестиции и потребительский спрос.

Поэтому инвесторам интереснее покупать рисковые активы и не хочется держать деньги «под матрасом». Их выгодно вкладывать туда, где можно заработать как можно больше в кратчайшие сроки. При этом на биржах проходит масса успешных IPO, дорожают криптовалюты и другие «горячие» истории. Люди берут ипотеку, покупают недвижимость, наращивают потребление. Доходы корпораций растут.

А вот будущее выглядит неопределённым. Непонятно, что будет через 10, 20 или тем более 30 лет. Где-то там вероятен очередной кризис, повышение ставок и неизвестно какая ещё напасть. Риска больше, поэтому по «дальним» облигациям инвесторы хотят премию.
Также влияют инфляционные ожидания. Со временем стоимость товаров и услуг растёт, а реальная доходность инвестиций падает. Чтобы компенсировать будущую инфляцию, инвесторы хотят больше доходности по долгосрочным инструментам.

Инвертированная (перевёрнутая) кривая доходности выглядит приблизительно так:

Тут начинается самое интересное. При инверсии кривой у краткосрочных облигаций доходность высокая, у долгосрочных –  низкая.

Примерно с такой ситуацией мы столкнулись в 2022 году. Посмотрите на следующий график, начиная с 6-месячных, 1-летних и 2-летних облигаций. Их доходность намного выше, чем у 5-леток, 10-леток и более дальних бумаг.

Кривая доходности казначейских облигаций США на 21 ноября 2022 года. Источник: Statista.com

Получается, рынок взволнован нынешней экономической обстановкой как минимум на грядущие два-три года. 

И это не удивительно. Экономисты предрекают большую рецессию. Инфляция во многих странах зашкаливает. Федрезерв поднял базовую ставку до 4% впервые с 2007 года, и это ещё не предел – ожидаются дальнейшие повышения. Цель большинства центробанков мира – «бить» по бизнесу и покупателям, чтобы снизить потребление, охладить спрос и замедлить рост цен.

В этих условиях ближайшие перспективы не радуют. Деньги дорожают, и потребность в них растёт. Людям важнее обеспечить себя товарами первой необходимости, чем предметами «роскоши». Ипотека становится дорогой, падает активность на рынке недвижимости. Страдает потребление и снижаются доходы корпораций. 

Рисковые активы – акции, IPO, криптовалюта – становятся менее привлекательными. Включается так называемый «режим Risk Off». Ближайшее будущее выглядит страшным и неопределённым. 

При этом с большой вероятностью где-то там – через 10, 20  или 30 лет – всё наладится. Центробанки снова снизят ставки, рынки накачают деньгами, и мы опять переживём расцвет экономики. Будущее, как ни парадоксально, выглядит в моменте менее рискованным, а значит и ставки облигаций там ниже.

Плоская кривая 

Иногда доходность облигаций выравнивается по бумагам всех сроков. Небольшая разница в доходностях может быть и тут, но, в целом, получается практически ровная линия.

Такая ситуация говорит о неопределённости. Инвесторы готовятся к переменам, и в моменте нет чёткого понимания, где больше риска – в ближайшем или далёком будущем. Так может случиться после периода активного экономического роста, когда разогналась инфляция. От центробанка ждут вероятного повышения ставок, но пока точно неизвестно, как регулятор намерен действовать. Плоская кривая может предшествовать дальнейшей инверсии.

Наклон кривой

Кривая доходности может быть более вертикальной или горизонтальной. Чем резче наклон кривой, тем более быстрых и кардинальных перемен ждут инвесторы.

Спред доходности

Кроме всей кривой можно также отслеживать соотношение доходности 2-летних и 10-летних казначейских бумаг.

В нормальных условиях по 2-леткам доходность ниже, чем по 10-леткам. Скажем, по 2-летним облигациям доходность составляет 3%, а по 10-летним – 4%. Эта разница в один процентный пункт и будет спредом.

Другими словами, спред доходности – это премия инвесторов за риск владения долгосрочными бумагами.

Если же спред переворачивается, и 2-летки становятся доходнее, это говорит о перевороте кривой доходности.

Спред доходности хорошо отражает политику центрального банка по ключевой ставке.

При повышении ставки спред сокращается и стремится к перевороту. В ожидании повышения ставок инвесторы обычно продают облигации. При этом их цена падает, а доходность растёт. Ближние бумаги реагируют на рост ставки сильнее, их доходность растёт больше. Поэтому спред уменьшается.

При снижении ставки спред увеличивается и стремится к норме. В ожидании понижения ставок инвесторы покупают облигации. Их цена растёт, а доходность падает. Краткосрочные бумаги реагируют сильнее, их доходность уменьшается активнее, а спред растёт в пользу премии по 10-летним облигациям.


Есть и другие варианты спреда. Например, Федеральный резервный банк Нью-Йорка приводит такую таблицу спредов между 3-месячными и 10-летними облигациями. 

По оценке экспертов банка, вероятность рецессии минимальна (около 5%) при нормальном спреде в районе 1,21 п.п. 

Но она стремительно возрастает при уменьшении и перевороте спреда. Если доходность 3-месячных бумаг превысит доходность 10-леток на 2,4 п.п., вероятность рецессии стремится к 90%.

Как можно использовать кривую доходности

Первое, что нужно запомнить, – кривая отражает ОЖИДАНИЯ, которые потом закладываются в цены других активов. Как мы уже сказали раньше, переворот кривой доходности статистически случается в среднем на 18 месяцев раньше дальнейших последствий в реальной экономике и на рынках других финансовых инструментов.

Примеры использования

Если кривая доходности переворачивается в сторону своей инвертированной формы, это может свидетельствовать о грядущем ужесточении политики центробанка и экономическом замедлении. Тогда инвесторы могут заранее переместить деньги в защитные активы, которые традиционно чувствуют себя хорошо в периоды спадов. Например, в сектор нециклических товаров повседневного спроса.

Если же кривая начинает переворачиваться в сторону «нормальности», то, вероятно, в ближайшие годы центробанк смягчит монетарную политику, и возможна очередная волна роста по рисковым активам.

Кривая доходности также даёт подсказки инвесторам на рынке облигаций, а ещё гражданам, желающим купить дом в ипотеку. Ведь ставки кредитования и доходности облигационных выпусков отразятся также на ипотечных ставках.

Где отслеживать кривую доходности

Ставки доходности облигаций публикуются ежедневно на сайте Департамента казначейства США.

Но мы, как вариант, предлагаем отслеживать кривую наглядно в довольно интересном инструменте: https://www.ustreasuryyieldcurve.com/

 
Тут можно закрепить текущую кривую доходности и отмотать даты назад, чтобы посмотреть, как кривая менялась со временем. Например, вот сравнение кривой на 12 декабря 2022 года (красная линия) с кривой на 24 июня 2022 года (синяя линия):

Ещё летом 2022 года кривая была практически полностью нормальной. В ней доходности росли вместе с ростом срока облигаций. При этом сама синяя линия находится на графике ниже, потому что тогда ставки ФРС и доходности облигаций были ниже. Такая вот интересная картина. Надеемся, вам пригодится этот навык и вы продолжите отслеживать «кривую» для взвешенных инвестиционных решений.

Напомним, вы всегда можете узнать о фондовом рынке больше на курсах Freedom Academy!